مخاطر الذيل Tail Risk

ذيول أسمن مما يفترضه النموذج

الكثير من رياضيات المحافظ والخيارات القياسية — القيمة المعرضة للخطر، ونسبة شارب، وافتراضات التسعير وراء نموذج بلاك-شولز — تفترض أن العوائد موزعة توزيعًا طبيعيًا تقريبًا، متجمعة بإحكام حول متوسط، مع تناقص احتمال التحركات المتطرفة أسيًا كلما ابتعدت عنه. لكن العوائد الفعلية في الأسواق لا تخضع لهذا الافتراض. فالتحركات الكبيرة — الانهيارات، والفجوات الهبوطية المفاجئة، وإعادة التسعير الحادة — تحدث بوتيرة أعلى بكثير، وبحجم أكبر بكثير، مما يتوقعه المنحنى الطبيعي، وهي خاصية يصفها الباحثون بالذيول السمينة. أي نموذج مخاطر مبني على افتراض المنحنى الطبيعي سيقلل بشكل منهجي من تقدير كل من احتمال وحجم أسوأ النتائج، بالضبط في المنطقة الأكثر أهمية لبقاء المحفظة.

الالتواء السلبي مقابل التحدب

تختلف الاستراتيجيات اختلافًا حادًا في موقعها بالنسبة للذيل، وهذا الاختلاف هو جوهر قصة المخاطرة بأكملها. استراتيجية الالتواء السلبي — والمثال الكلاسيكي هو بيع علاوة خيارات مكشوفة — تجني مكاسب صغيرة ومنتظمة معظم الوقت وتبقى معرضة لخسارة كبيرة عرضية: ربح صغير، متكرر، وخسارة كبيرة، مرة واحدة. أما الاستراتيجية المحدبة فتسير على شكل معاكس — فهي تخاطر بتكاليف صغيرة ومنتظمة مقابل فرصة تحقيق مكسب كبير إذا وقع فعلاً تحرك في الذيل، وهو نمط مركز خيار طويل أو تحوط ذيلي دائم. لا يتفوق أحد النمطين على الآخر بطبيعته؛ فكلاهما يحمل ملامح مخاطرة معاكسة، وتجربة عاطفية معاكسة شهرًا بعد شهر، وعادة ما يُحدَّد حجمهما بشكل مختلف تمامًا نتيجة مباشرة لهذا التباين.

تحديد الحجم حول الذيل

لأن مخاطر الذيل، بحكم تعريفها، تظهر نادرًا في أي اختبار رجعي قصير، فإن تحديد حجم المركز الذي يبدو معقولًا تمامًا مقارنة بالتقلب المتحقق قد يظل خاطئًا بشدة بالنسبة لحدث الذيل الذي لم يقع بعد ببساطة ضمن العينة المستخدمة. وقراءة Closelook لهذا الأمر، كما وردت في مذكرة استراتيجية فخ الالتواء السلبي، هي أن بائع العلاوة ينبغي أن يحدد حجم مركزه بناءً على الشهر السيئ الوحيد الذي ستنتجه الاستراتيجية في النهاية، لا بناءً على الأشهر الجيدة الكثيرة التي سبقته — فمعدل الفوز في استراتيجية الذيل القصير هو الرقم الأقل إفادة في المقاربة بأكملها، وذلك تحديدًا لأنه مصمم بطبيعته ليبدو مغريًا حتى الشهر الذي لا يكون فيه كذلك.