ETF 수익률 편중

정의

재무학 교수 Hendrik Bessembinder는 개별 주식 수익률이 극도로 편중되어 있음을 보여주었다: 1926년 이후 대부분의 미국 주식은 1개월 국채 수익률에도 미치지 못했고, 실적이 가장 좋은 4%의 기업들이 시장 전체 순자산 창출의 전부를 차지한다. ETF 수익률 편중은 동일한 분포를 한 단계 위에서 — 주식이 아니라 펀드 단위로 — 관찰한 것이다. 펀드의 장기 성과는 그 펀드가 드문 초대형 승자를 보유했는지에 따라 좌우되므로, 펀드 수익률 역시 똑같이 편중된다: 소수가 크게 이기고, 대다수는 벤치마크에 뒤처지며, 보유 기간이 길어질수록 그 격차는 벌어진다.

증거

Bessembinder의 Mutual Fund Performance at Long Horizons(미국 주식형 펀드, 1991–2020)가 가장 명확한 증거이다. 1개월 기간 동안에는 약 47%의 펀드가 일반적인 S&P 500 ETF를 이겼다 — 동전 던지기와 비슷하다. 30년 기간에서는 단 5.5%만이 그렇게 했다. 3분의 2 이상이 지수보다 명백히 저조했고, 20% 이상은 1개월 국채 수익률조차 넘지 못했으며, 펀드 투자자들은 단순히 지수를 보유했을 경우와 비교해 총 약 1.02조 달러를 잃었다. 테마형 펀드의 기록도 이와 비슷하다: Morningstar 데이터에 따르면 글로벌 테마형 펀드 중 5~10년 동안 살아남고 글로벌 주식을 이긴 비율은 약 16%에 불과했으며, 평균적인 테마형 ETF는 광범위한 벤치마크보다 8.5%p 뒤처졌다.

왜 발생하는가

편중은 시장 자체의 속성이므로, 대상 범위를 좁히는 어떤 펀드든 이를 그대로 물려받는다. 광범위하고 시가총액 가중 방식인 지수는 분포 전체를 소유한다 — 승자들은 나머지 모든 것과 함께 공짜로 따라온다. 펀드가 테마, 섹터, 국가, 팩터 등으로 범위를 제한하는 순간, 그것은 이중 베팅이 된다: 그 조각이 옳다는 것, 그리고 다음 십 년의 승자들이 그 안에 있다는 것. 만약 그렇지 않다면, 그 펀드는 승자들을 놓치면서도 패자들의 롱테일은 그대로 안게 될 수학적으로 보장된 운명이다. 이것은 분산투자가 아니라, 분산투자처럼 느껴지는 집중 베팅이다.

예외가 이를 증명한다

이것은 “ETF는 저조하다”는 이야기가 아니다. 광범위한 패시브 지수 ETF는 건초더미를 추적하도록 설계된 것이며, 이기려는 것이 아니다 — 그리고 건초더미를 추적하는 것 자체가 편중이 지지하는 승리 전략이다. Bessembinder의 연구에서 S&P 500 ETF는 1조 달러가 비교된 기준점이지, 패자가 아니다. 자산 파괴는 광범위한 벤치마크와 비교한 협소하고, 테마형이며, 액티브하게 운용되는 펀드에 특정된 현상이다.

활용법

포트폴리오의 기반은 광범위한 지수로 보유하라 — 그곳에서는 편중이 당신에게 유리하게 작용한다 — 그리고 모든 테마형 또는 개별 종목 편중 투자는 높은 기준을 통과해야 하는, 신중하게 크기를 조절한 의도적 결정으로 다루어야 한다. 왜냐하면 기본 확률이 이에 불리하기 때문이다. 이는 또한 모든 큐레이션된 지수나 모델 포트폴리오에 대한 솔직한 관점이기도 하다: 이들은 편중의 승자 쪽에 서려는 시도이며, 편중이야말로 그것을 어렵게 만드는 요인이다. 전체 논증은 헤러시 The Haystack and the Needle에서 다루며, 포트폴리오 적용은 barbell에서 다룬다.